Taxas de juros mais baixas são um legado da pandemia

Fernando Augusto Lopes
Redator e editor
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Crédito: Arte / EQI

Os positivistas sempre dizem que é preciso enxergar lados bons de qualquer crise. Aprendizados, por exemplo. No caso da pior crise humanitária da história, a pandemia de Covid-19, que já matou quase 1,1 milhão de pessoas oficialmente (pode ser muito mais), é possível ainda enxergar alguma positividade. As taxas de juros mais baixas é um bom reflexo – mas é preciso pensar sobre isso.

Para os mercados financeiros, a década de 2010 foi uma época complicada.

Mesmo enquanto o mundo lutava para se livrar da crise financeira de 2008, devastadora, os preços das ações e títulos – para não falar dos imóveis, causadores do estouro da bolha – continuaram subindo.

Mas as boas notícias, como a aceleração do crescimento dos salários, causaram uma oscilação nos mercados.

O motivo era a incerteza sobre até onde o crescimento iria antes que os bancos centrais, especialmente o norte-americano Federal Reserve (Fed), aumentassem as taxas de juros.

No vínculo entre economia e mercados, a política monetária foi um amortecedor de sinais.

Na era pandêmica

Quando a Covid-19 atacou, os mercados de ações globais despencaram em março.

Por um tempo, até mesmo os títulos do Tesouro americano, o ativo mais seguro do mundo, perderam preço.

Isso graças a uma corrida por dinheiro e mercados financeiros disfuncionais.

Daí, finalmente, um amortecedor entrou em ação.

O Fed cortou as taxas de juros e liberou uma torrente de liquidez para manter os mercados de dólar funcionando.

Isso evitou uma crise de crédito, falências em massa e demissões.

Foi como abrir uma porta e estender um tapete de boas-vindas: outros bancos centrais seguiram o exemplo.

Desde janeiro, os bancos centrais da Grã-Bretanha, Japão e da zona do euro jogaram US$ 3,8 trilhões.

Grande parte desse volume manteve os rendimentos da dívida governamental de longo prazo perto de zero.

Os mercados não foram apenas acalmados: eles começaram uma corrida de alta que desafiava as previsões mais sombrias.

Entre o início de abril e o final de agosto, com os bancos centrais reduzindo os rendimentos dos títulos, os mercados acionários globais aumentaram 37%, alimentados pelo aumento das ações de tecnologia.

Consequências

Os mercados de títulos corporativos dos EUA registraram emissões recordes no primeiro semestre do ano.

Muitos mercados imobiliários também desafiaram a gravidade.

As ações de tecnologia tiveram um início tórrido em setembro, mas o mercado perdeu apenas cerca de um mês de ganhos.

Os preços dos ativos continuam altos e vão se estabilizando, à medida que a política deixa de fazer trapalhadas.

A força dos bancos centrais

A demonstração de força dos bancos centrais e a divergência entre os mercados financeiros em alta e a economia real marcam a apoteose das tendências que se iniciaram nos anos 2010.

Antes da Covid-19, os bancos centrais já eram acusados de manter vivas as chamadas firmas “zumbis”.

Um movimento que exacerbou a desigualdade de riqueza, mesmo em meio ao fraco crescimento econômico.

Desde que a pandemia devastou o mundo, esses efeitos colaterais da política monetária, em um curto espaço de tempo, pioraram.

Isso não é culpa dos bancos centrais.

Eles não têm escolha, a não ser responder às condições econômicas que enfrentam. São provocados. Não provocam. Reagem.

Durante décadas, as taxas de juros – tanto de curto quanto de longo prazo – tiveram uma tendência de queda, à medida que os bancos centrais lutavam contra os choques econômicos.

O fato de o estímulo monetário não ter provocado muita inflação nos preços ao consumidor demonstra apenas que os bancos centrais estão reagindo às forças de mercado, não as distorcendo.

O desejo global de economizar cresceu mais rápido do que o desejo de investir.

Quando as taxas de juros estão baixas, a aritmética do desconto torna os fluxos de renda futuros.

E, portanto, os ativos, mais valiosos.

Pandemias e taxas de juros

A pandemia é o choque mais recente sobre a taxa natural de juros.

Nos Estados Unidos, a taxa de juros de 30 anos caiu quase um ponto percentual desde janeiro.

Isso se encaixa no padrão histórico.

Uma pesquisa recente de Òscar Jordà, do Federal Reserve Bank de San Francisco, e de Sanjay Singh e Alan Taylor, ambos da University of California, estudou 19 pandemias desde o século 14 e descobriu que elas suprimiram as taxas de juros muito tempo depois – mais, mesmo, do que crises financeiras.

Vinte anos após uma pandemia, estimam, as taxas de juros ficam cerca de 1,5 ponto percentual mais baixas.

A Covid-19 não é inteiramente comparável a episódios como a Peste Negra e a gripe espanhola, porque está matando poucos trabalhadores jovens, proporcionalmente.

Mas um efeito com a metade do tamanho ainda seria significativo, considerando as taxas de juros já baixas.

Poupança preventiva

A Covid-19 está fortalecendo a estruturas de várias maneiras, reduzindo as taxas de juros.

Uma delas é aumentar o desejo das famílias e empresas de acumular dinheiro.

Não se sabe como será o futuro, melhor guardar.

Os volumes de poupança aumentaram à medida que as economias travaram e tornou-se difícil gastar.

Entretanto, alguns economistas vêem os saldos bancários inchados como combustível potencial para um boom inflacionário.

Contudo, é mais provável que os danos ao mercado de trabalho levem a um período prolongado de poupança “preventiva”.

Afinal, é algo normal após recessões.

Efeito da desigualdade nas taxas de juros

Esta não é uma recessão típica.

Pode ter deprimido as taxas de juros, ao chamar a atenção para o perigo de grandes desastres, quando o mundo já estava se tornando mais atento aos riscos das mudanças climáticas.

Os economistas há muito suspeitam que o risco de desastres pesa sobre os juros, estimulando a demanda por ativos seguros.

Décadas atrás, alguns argumentavam que o risco de desastre explica o “quebra-cabeça do prêmio das ações”: a diferença enorme entre as taxas de juros seguras e os retornos das ações.

Em um artigo recente, Julian Kozlowski, do Federal Reserve Bank de St. Louis, Laura Veldkamp, da Columbia University, e Venky Venkateswaran, de Nyu Stern, modelaram o efeito da Covid-19 nas crenças sobre o risco e estimam que ela pode diminuir a taxa natural de juros em dois terços de um ponto percentual.

“O que quer que você pense que vai acontecer no próximo ano”, eles escreveram, “os custos finais desta pandemia são muito maiores do que sugerem os seus cálculos de curto prazo”.

Uma terceira maneira pela qual a pandemia pode reduzir a taxa natural de juros é aumentando a desigualdade de renda.

Antes disso, muitos economistas argumentavam que, como os ricos economizam uma proporção maior de suas rendas do que os pobres, taxas mais altas de desigualdade de renda em países ricos haviam, ao longo de décadas, contribuído para um declínio na taxa natural.

Uma estimativa de Adrien Auclert, da Stanford University, e de Matthew Rognlie, da Northwestern University, conclui que quase um quinto do declínio na taxa natural de juros desde 1980 é atribuível ao aumento da desigualdade.

A pandemia pode agravar esse efeito se deixar os mercados de trabalho mais desiguais.

Dívidas dos governos

Contra essas forças está um enorme aumento da dívida do governo.

Uma explicação para as baixas taxas de juros e o fraco crescimento após a crise financeira era que havia uma escassez de ativos seguros para absorver as economias mundiais.

Mas a pandemia viu uma inundação de tais ativos, criados conforme os governos emitiram dívidas para financiar gastos emergenciais.

Em junho, o Fundo Monetário Internacional (FMI) projetou que a dívida pública global aumentaria de uma média ponderada de 83% do Produto Interno Bruto (PIB) em 2019 para 103% em 2021.

A Covid-19 viu até a criação de um novo ativo seguro: a União Europeia planeja emitir € 750 bilhões de dívida conjunta.

Em teoria, a nova dívida deveria absorver a poupança, elevando a taxa natural de juros.

Ainda assim, há poucos sinais de que esses enormes déficits eliminem a escassez de ativos seguros.

Isso ocorre em parte porque os bancos centrais compraram dívida pública em uma tentativa de criar crescimento e inflação, mantendo baixas as taxas de juros de longo prazo.

A oferta de ativos seguros poderá diminuir nos próximos cinco anos para pouco mais de um quarto da produção mundial, contra dois quintos antes da crise financeira.

Exemplo do Japão

O resultado é que a economia mundial se parece cada vez mais com o Japão, onde mesmo décadas de déficits e dívidas públicas líquidas de mais de 150% não quebraram um equilíbrio de baixa inflação e juros baixos.

Isso não garante estagnação.

Os problemas econômicos do Japão são frequentemente exagerados porque seu crescimento é prejudicado pelo envelhecimento da população.

Na década de 2010, seu PIB por pessoa em idade produtiva cresceu mais rápido do que nos EUA.

Mas a “japonificação”, por assim dizer, cria um dilema: aumentar os déficits na tentativa de quebrar o feitiço da inflação baixa e das taxas baixas, ou conter o endividamento sabendo que a relação dívida-PIB não pode aumentar para sempre.

As taxas baixas tornam mais fácil para os políticos pagar por todos os tipos de demandas nas finanças públicas, incluindo mais gastos com saúde e pensões à medida que as sociedades envelhecem e no combate às mudanças climáticas.

Mas também deixam os governos dependentes de uma política monetária frouxa e vulneráveis ​​ao aumento das taxas de juros, caso esses aumentos voltem.

Durante a pandemia, os governos e os bancos centrais com metas de inflação trabalharam lado a lado, mas a questão do que aconteceria se suas metas divergissem está em aberto.

Ações e taxas de juros

Taxas de juros baixas também significam que os altos preços dos ativos são praticamente garantidos.

Isso irá reforçar as reclamações sobre desigualdade de riqueza e injustiça entre gerações.

Reclamações que têm mais peso, dada a distribuição desigual das perdas de empregos neste ano.

Mais significativamente, os bancos centrais serão privados de sua ferramenta tradicional para combater as recessões: o corte das taxas de juros de curto prazo.

A recuperação da Covid-19 e de futuras recessões dependerá, em vez disso, da disposição dos governos de fornecer uma resposta fiscal adequada.

Até a compra de títulos por um banco central está perdendo importância, porque as taxas de longo prazo estão próximas de zero.

O máximo que a política monetária pode fazer é impedir o aumento das taxas de longo prazo.

A recente promessa do Fed de permitir que a inflação ultrapasse sua meta de 2% durante a recuperação entrará em vigor apenas se o estímulo fiscal (ainda em negociação) trouxer mais condições inflacionárias.

Se há um impacto abrangente de taxas de juros baixas, é a fragilidade.

O endividamento público pode causar problemas quando as circunstâncias mudam.

Ou seja, torna-se mais difícil lutar contra as recessões.

Os investidores podem achar mais difícil proteger o risco, porque com os rendimentos próximos de zero, os preços dos títulos não podem subir muito mais, por piores que sejam as notícias.

E os altos preços dos ativos, especialmente quando acompanhados de desigualdade de renda, ameaçam o contrato social.

É neste contexto que a política econômica precisa ser repensada fundamentalmente.

Texto construído com base em artigo da The Economist