BTG (BPAC11): Cosan (CSAN3) está construindo um ecossistema de gás ainda mais robusto

Felipe Alves
Jornalista com experiência em reportagem e edição em política, economia, geral e cultura, com passagens pelos principais veículos impressos e online de Santa Catarina: Diário Catarinense, jornal Notícias do Dia (Grupo ND) e Grupo RBS (NSC).
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Foto: Cosan (CSAN3) diz esperar recuperação gradual somente no quarto trimestre

A Cosan (CSAN3) está construindo um ecossistema de gás ainda mais robusto, diz o BTG Pactual (BPAC11).

A subsidiária de gás natural da Cosan, Compass, anunciou na sexta-feira a aquisição de 51% de participação na Sulgás por R$ 928 milhões.

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A Compass foi o único licitante no leilão onde o governo do estado do Rio Grande do Sul vendeu sua participação pelo preço mínimo ofertado.

A Sulgás é a distribuidora de gás natural e atua em modelo de concessão, efetivo até 2044, e é regulamentado pela AGERGS.

Sua rede de gasodutos totaliza 1,4k km, com mais de 68 mil clientes em 42 municípios e volume de gás de 2MMm3/d.

Os restantes 49% de participação são detidos pela Gaspetro, que também foi recentemente adquirida pela Compass (ainda pendente de aprovação), potencialmente tornando a Compass a única acionista da Sulgás.

Potencial de crescimento relevante; o vencedor leva tudo?

Assim como no caso da aquisição da Gaspetro, os benefícios estratégicos da aquisição da Sulgás para Compass são muitos.

A Compass é uma holding de gás natural recentemente criada para explorar as oportunidades do novo quadro regulatório do gás natural no Brasil, que busca aumentar a participação de empresas privadas e aumentar a competição por oferta.

A Compass já controla a Comgás, que distribui aproximadamente 1/4 do consumo de gás natural do Brasil.

Agora com Gaspetro e Sulgás, a Compass têm algum nível de interferência e controle sobre 67% da distribuição de gás natural do Brasil.

“Para uma empresa cuja reivindicação inicial é usar inteligência para melhor operações a longo e curto contratos de gás natural e alavancagem no volume, isso parece ser um benefício enorme”, destaca o BTG.

Prêmio de controle possivelmente justificado pelo potencial de crescimento e sinergias

A Compass pagará R$ 2 bilhões por 51% da Gaspetro, que já detinha 49% da Sulgás.

Considerando que a Sulgás representa apenas 7% e 12% dos volumes consolidados de gás da Gaspetro e extensão da rede de dutos, respectivamente, isso pode significar que a Compass está pagando um prêmio de controle.

“Ainda não temos certeza de como medir as sinergias, mas achamos que pode ser relevante. Embora a Sulgás pareça uma empresa razoavelmente bem administrada, vem sem dívidas, apesar de ter crescido sua rede de distribuição em quase 10% ao ano desde 2010 e atende a um mercado ainda pouco penetrado que pode se beneficiar de desgargalamentos de fornecimento no Gasbol, bem como a experiência da Compass na gestão da Comgás”, destaca o BTG.

Valuation de agora

Em 2020, a Sulgás registrou lucro e EBITDA de R $ 79 milhões e R $ 137 milhões, respectivamente, fazendo para 2020 P/E e EV/EBITDA implícitos múltiplos de 23x e 13x.

Isso se compara ao valor justo para a Comgás de 18x e 10x, respectivamente.

Mas com uma margem EBITDA menor (16,5% para Sulgás e 28,7% para Comgás), maior crescimento e ganhos de eficiência potencial, a Compass pode ter fechado outro negócio forte.

“Podemos ainda precisar de alguns esclarecimentos adicionais relacionados ao marco regulatório da Sulgás”, diz o BTG.

Cosan como um player de crescimento

O histórico de alocação de capital da Cosan fala por si. Então, isso poderia ser apenas outra corrida.

“Além disso, isso poderia tornar um futuro IPO da Compass ainda mais viável com base sobre os benefícios que Gaspetro e Sulgás trazem para seus ativos. Continuamos a ver o desconto atual de 20% da Cosan como injustificado. Classificação de compra”, destaca o BTG. O preço alvo é de R$ 39.